摘要：文章依托货币替代和最优货币区域等货币国际化的基本理论，对人民币国际化现状进行了梳理，并基于日元国际化样本对影响货币国际化的因素进行了实证分析，最终提出了推进人民币国际化的总体策略。

  关键词：人民币国际化；策略研究；实证分析

  一、货币国际化的理论综述

  （一）货币国际化理论

  1、货币替代理论。美国经济学家VK.Chetty (1969)首次提出了货币替代理论，在开放经济与货币可兑换的条件下，出于恶性通货膨胀等原因，民众选择增加持有信用较高的货币而放弃信用较低的货币，即为货币替代。货币替代的动机来自货币需求，凯恩斯提出的货币需求理论将其归因于交易动机、预防动机和投机动机。以国际贸易结算等形式产生的货币替代是基于交易动机和预防动机的货币需求，主要受国民收入总量、经常项目往来状况的影响；实现资产最大化组合而产生的货币替代主要基于投机动机，主要受到各国利率、汇率、通货膨胀等因素影响。

  2、最优货币区理论。最优货币区理论（Optimal Currency Areas,OCA）由美国经济学家Mundell,Robert A (1961)提出，同期的美国经济学家Mckinon,R (1963)也对理论有深入的阐述，随后众多学者在此基础上不断丰富相关研究。最优货币区域理论的实质在于一个由单一或多种货币存在的空间范围内，多种货币之间采取互相盯住的汇率制度并可自由兑换，同时整个空间范围对于外部采用联合自由浮动的汇率制度。欧元区是最优货币理论的一次意义非凡的实践。根据最优货币区域理论，形成最优货币区的参照标准如下：生产要素流动性，经济开放程度，金融市场一体化，产品多元化，经济周期的同步性，通货膨胀率的相似性，工资、价格的灵活性，贸易结构的相似性和政策一体化。

  （二）人民币国际化

  1、人民币国际化风险与收益。王元龙（2008）认为人民币国际化的收益包括：提升我国国际地位，防范和降低汇率风险，缓解高额外汇储备压力，获得铸币税收入；人民币国际化的风险包括：加大宏观调控难度，增加金融监管难度，货币逆转风险，“特里芬难题”。曹向华（2010）分析了人民币国际化给我国外汇市场带来的机遇和挑战。机遇是促进形成更为开放的市场环境，推进外汇市场电子化和一体化进程。挑战是外汇市场的深度、广度、弹性明显不足，遭受外来冲击的可能性较大，监管难度加大。

  2、人民币国际化程度判断。宗良，李建军（2010）认为尽管人民币国际化已进入实际操作阶段，并取得一些成绩，但人民币在境外流通规模还有限，在国际市场上还未形成完善的货币循环流通机制。总的来看，人民币国际化仍处于初级阶段。秦响应，尹继志（2010）指出当前人民币国际化已全面启动，表现在人民币互换规模扩大，跨境贸易开始以人民币计价结算，人民币计价债券在境外发行，人民币成为境外居民存款货币，人民币跨境流通区域继续扩大。

  3、人民币国际化实施路径。李稻葵，刘霖林（2008）通过建立计量模型分析，认为人民币国际化要实施 “双轨制”。一是在境内实行有步骤、渐进式的资本项目可兑换，二是在境外，主要是香港建立人民币离岸市场。杨圣明（2009）提出实施人民币国际化的具体路径是：发展经济，增强综合国力；改革金融体制，放开外汇管制；在国际贸易和投资中推进人民币支付结算；推进货币互换；增加发行以人民币标价的国际金融产品；加快海外投资步伐；使人民币成为国际储备货币之一。王元龙（2013）认为实施人民币国际化需实施两个“三步走”。一个是地域上的人民币周边化、区域化、国际化；另一个是职能上的使人民币逐步成为结算货币、投资货币、储备货币。

  二、人民币国际化发展现状分析

  （一）已取得的成就

  1、国际结算货币—国际排名4年上升28位。SWIFT的数据显示，人民币作为国际支付货币的排名已经从2010年的35位上升到2014年5月份的第7位，市场份额由不足0.2%上升到1.47%。

  2、国际投资货币—与支付功能同步快速增长。数据显示，2011-2013年全球四大主要人民币离岸市场（香港、新加坡、台湾、伦敦）的人民币计价资产规模分别同比上升205%、24%和78%，2013年末的资产规模达1.88万亿元（其中人民币存款约1.2万亿，CD和人民币债券6300亿元）。如果再考虑澳门、东盟国家等其他地区的人民币资产，2013年末这一数值已超过2万亿元。国际清算银行的数据显示，在全球5大外汇交易市场中，人民币已经成为与美元交易的第9大货币，仅次于加拿大元和墨西哥比索；而人民币国际债券的表现尤为抢眼，经历2007年（我国允许境内银行到香港发债）和2010年（香港点心债券启动）开始的两轮快速增长，人民币国际债券的市场份额由2005年末的0.0002‰增长到2014年1季度的0.34%。

  3、国际储备货币—快速增长。尽管IMF并不认可人民币是国际储备货币，伴随人民币国际化的快速推进，部分国家已经公开表示将人民币作为储备货币（如澳大利亚、韩国、马来西亚、柬埔寨、菲律宾和、尼日利亚等）。渣打银行2014年1季度的研究报告显示，在我国6000亿元的银行间债券市场额度中，近5成为外国中央银行和主权财富基金持有；目前已有超过30个国家中央银行投资了在岸债券市场，约10个投资了离岸债券市场；尽管增长迅猛，但约3000亿元的国际人民币外汇储备仍不超过国际外汇储备的1%。如下表所示， 2007-2013年全球公开外汇储备的币种构成的外汇储备中，美元和欧元的占比分别下降2.7个百分点和1.7个百分点，而其他货币（含人民币）比重上升1.1个百分点，升幅达61%；尤其是新兴国家外汇储备中的其他货币占比由1.5%上升到了3.7%，升幅达147%。(见表１)

  （二）存在的不足

  1、国际化程度仍处于初级阶段。当前离岸人民币存款规模相比中国国内人民币存款规模相比，规模还非常小，在全球货币储备体系中的份额仍很低。数据显示，截至2014年底，境外人民币存款约为2.78万亿元，约占国内人民币存款规模的1.6%，离岸人民币总量占全球所有货币离岸存款总量的1.7%左右。

  2、资本项目仍存在一定的资本管制。目前，人民币国际化仍主要依赖货物贸易项下的人民币输出，但这一国际化潜力可能在未来的几年时间里释放完毕。目前中国资本项目开放程度相比实体经济的规模和开放程度相比，仍显得相对滞后，尤其是在证券市场和海外投资方面，尚未完全放开，资本市场的开放程度相对较低。

  3、人民币回流渠道相对有限。目前在人民币国际化的推动进程中，相对宣传和实践较多的均为人民币走出去，而相对较少考虑和设计人民币的回流渠道。目前跨境人民币回流渠道可利用贸易项下和有限的资本项下，如资本金、外债、RQFII以及离岸人民币债券等，人民币回流仍然受到一定的限制。缺乏完善和有效的回流机制对境外机构和个人持有人民币意愿有一定影响，势必会影响人民币国际化进程。

  三、货币国际化影响因素的实证分析-以日元为例

  （一）变量设计与数据描述

  1、样本对象选择

  我们以日元为例对影响货币国际化的因素进行定量分析。这主要考虑到美元、英镑和欧元的国际化进程均有特殊的历史背景（如世界大战、欧盟一体化），对人民币国际化的借鉴意义不大；而20世纪70年代日元国际化启动时日本的国际经济和贸易地位、国内经济结构和日元汇率变化与我国现状较为类似，研究其货币国际化的影响因素对人民币国际化有较强参考意义。

  2、变量设计

  IMF自1976年开始公布日元作为全球储备货币比重的数据，但考虑到部分自变量1988年才有统计数据，本文实证分析的数据期间为1988年-2013年。以日元在世界外汇储备中占比为因变量，从反映国家经济实力、金融实力、对外贸易、教育科技和币值稳定性五个方面选择自变量，具体指标及含义如下：（见表２）

  （二）模型建立

  1、变量相关性及平稳性检验。为确保模型的有效性，首先对各自变量与因变量之间的相关性，以及各变量的平稳性进行检验。结果发现，EM和IM两个对外贸易变量间相关系数高达0.99；同时B和ED两个变量高度相关；ZL、VX两个指标与因相关系数偏低；建模时删除了B、IM、ZL和VX四个指标。（见表３）

  2、协整检验和协整方程。采用J-J极大似然法中的迹统计量（trace）和最大特征根统计量（max-eigen）同时进行协整检验，从下表结果可看出，两个统计量均能在5%的显著性水平下拒绝至多2个协整关系的原假设，而同时接受至多3个的原假设，即变量之间存在3个协整关系。（见表４）

  （三）结果分析

  协整方程结果表明，所有自变量均对日元国际化有显著影响。这说明：第一，世界经济巨头往往具有较强的货币优势，经济实力是一国货币国家化的主要决定因素之一。第二，国际贸易是货币国际化的基础，出口规模对于一国货币国家化影响显著。按照Grassman法则，发达国家之间大部分贸易都是以出口方货币计价，因此，出口规模是货币国际化的重要影响因素。第三，金融市场的健康、快速发展在一定程度上会加速货币国际化进程。第四，一国在教育方面的投入，尤其是高等教育，会决定其创新能力和产品竞争力，间接影响其他国家持有该国货币的意愿。第五，温和的通货膨胀有利于货币国家化。在1988年-1991年的4年间，日元国际化水平稳步提升至9.4%的历史高位，而同期日本CPI水平业务温和上涨，最高点位1991年的3.3%；随后，伴随日本经济的衰退，日元国际化水平逐步回落，而同期日本CPI也同步走低，并且一度出现负数。

  四、加快推进人民币国际化的总体策略

  （一）推进人民币国际化的政策建议

  一是加快推进产业结构转型升级，确保经济平稳增长。理论和实证研究均表明，一国经济实力是其货币国家化的根本决定因素。二是借助“一带一路”、自贸区建设、自由贸易协定等国家战略，扩大我国与世界的经贸往来，深化和巩固我国的贸易大国地位。三是以资本市场开放为主要抓手，加快推进人民币资本项目可兑换，促进离岸和在岸市场的协调发展。四是加大教育科研投入，培育“互联网+”、“工业4.0”、战略新兴产业为代表的经济增长极。五是保持人民币汇率的相对稳定，尤其是在人民币国家化推进的关键节点，可适当加强对市场的干预，维护国际社会对人民币币值稳定的信心。

  （二）人民币国际化的推进步骤

  一是加快推进人民币计价结算。可从大宗商品进出口（如从伊朗进口的石油、俄罗斯进口的石油和天然气、境内稀土出口）、交易平台计价结算（如渤海商品交易所、上海黄金交易所等）等方面着手，进一步推动人民币计价结算。二是加快人民币离岸中心布局。进一步加快在俄罗斯、澳大利亚、北美、日本和中东等地区的离岸人民币中心布局，同时加快建设人民币跨境支付系统（CIPS），为全球离岸人民币中心提供资金清算支持。三是加快利率和汇率市场化改革。加快实现人民币存款利率市场化。同时，进一步放松人民币对主要贸易对手货币汇率中间价波动浮动的管制，争取与主要贸易对手国家和周边地区国家货币实现直接挂牌交易，进一步完善人民币汇率市场化形成机制。四是加快推进人民币资本项目可兑换。借助自贸区金融创新平台，加快推进并争取2015年内基本实现人民币资本项目可兑换。支持境内企业和金融机构走出去。鼓励和引导境内大型企业（尤其是大型国有企业和跨国集团）以人民币对外投资，并在境外离岸市场发行人民币债券，有效扩大境外人民币资本市场规模。引导中资金融机构加快全球布局，为走出去的企业和境外居民提供人民币服务。