中国市场显然面临资金压力。6月初，银行间市场隔夜拆借利率一度摸高至15％左右。上周五，该利率仍在7％上方，相比之下，今年4月下旬时还只有2.7％。这种状况是不可持续的，但是不是具有重要的意义，而且会长期维持呢？

  许多人会说，没有什么理由担心。资金近来之所以一直趋于紧张，是因为各大银行为满足季度末的资本要求而纷纷囤积现金，因为企业储户不久需要缴纳税款，因为个人储户为刚刚结束的端午节三天假期做准备而提取现金，因为上个月国家外汇管理局加强了对“热钱”流入的监管力度。

  这些理由没有一个听起来会让人觉得不放心。此外，分析师纷纷指出，6月14日国债拍卖之所以出现流拍，是因为中国央行没有向银行系统注入足够多的现金。而为了缓解流动性，中国央行上周四暂停了公开市场操作——没有发行三月期票据。此外，上周央行让920亿人民币现有债券到期后资金流入市场，以此向中国经济注入资金。他们还说，这些举措不足以拯救上周五的国债拍卖，但提供了大量的现金。中国央行有充足的火力来防止未来面临尴尬的拍卖失败。

  尽管如此，我们有理由感到担忧。目前中国出现资金紧张的基本面原因，在于政府在开始让经济进行调整。

  李克强总理面临的主要制约因素是中国的巨额债务。在去年年底，信贷总额占国内生产总值的比例可能已达到198％。据里昂证券亚太市场中国大陆/香港策略部董事总经理郑名凯预计，到2015年，这一数字将达到245％。惠誉国际评级公司刚刚对中国的信贷创造发出了一个非同寻常的警告。

  摆在政府面前的选项没有多少，而且没有一个可以称得上好的。诚然，他只需继续实施宽松的货币政策，就可避免清算日的到来。然而，这种做法会让融资成本保持低位，从而放任更多糟糕的投资决策，因此会导致潜在的债务问题变得更加严重。中国很早就跨过了债务的收益递减转折点。在2007年，政府每授予1美元信贷，可创造83美分的GDP。如今，每授予1美元信贷，只能创造17美分的GDP。

  因此李克强不应该扩大货币供应，但又不能收紧信贷，至少无法在不冒大风险的情况下做到这点。如果正如上周五的国债拍卖所证明的那样，就连中央政府也难以筹集资金的话，那么只需想想那些融资杠杆已很高的企业、资金短缺的地方政府以及摇摇欲坠的银行所面临的融资困难吧。

  摇摇欲坠的银行？中国银行业监督管理委员会一直试图对危险到不合理地步的理财产品的发行商（他们在持有长期资产的同时一直在积累短期负债）以及臭名昭著的“影子银行”予以约束。

  银监会的严厉打击已经令中国整个摇摇欲坠的金融体系不寒而栗。比如，光大银行本月6日在60亿元银行间同业拆借贷款上出现违约。路透社报道，市场传言最近几家银行未能在银行间同业拆息业务上履行义务。

  这些违约意味着中国政府不太可能很快推高利率。正如汇丰银行亚洲经济研究联席主管范力民、经济学家弗雷德里克·诺伊曼上周在接受路透社采访时表示：“困难的地方在于，中国目前的融资杠杆水平非常高，以至于很难在避免造成巨额经济损失的情况下提高利率。”

  正如《福布斯》杂志撰稿人肯尼斯·拉波扎所说的那样，在资金正撤离亚洲并流向美国或那些被认为可替代美国的国家之际，中国的经济“正在空转”。在美联储主席伯南克上个月暗示将逐步缩减其量化宽松计划之后，资金开始撤离中国。在截至6月5日的一周内，撤出中国股票和债券的资金多达创纪录的15亿美元，而自那以来这种资金流出情况似乎持续至今。

  没有人喜欢他们在中国所看到的情况，相关经济数据在逐月恶化。各大投资银行和跨国机构相继降调预期，货币交易情况表明，人民币兑美元汇率将在一年内下跌2.2％，而上周末中国的股市指数创六个月新低。新华社引用一位中国分析师的话说，此乃这个月流动性短缺在股市造成“恐慌”的结果。

  中国经济向来依赖外来资金持续运转，而现在资金流入正在变成流出。随着诸多趋势开始对中国不利，中国政府可动用的工具已所剩无几，而容错的空间也少之又少。